中国的钱出了什么问题？

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很难想象，一个月前各媒体还在讨论中国海量的货币发行，一个月后，中国出现了钱荒。

就在前不久公布的数据，5月末M2余额104.2万亿元，同比增长15.8%，这已经大大高于13%的增长目标。足以说明市场并不缺钱，而是钱没到该到的地方。

银行的钱该到哪里呢？银行的钱最应该到的是需要钱并确实需发展的实体行业。在这里，我们认为中国的钱流出现了两个问题环节：第一，很多钱只留在银行，没进入实体经济。第二，进入实体经济的钱没进入最需要的行业，进入的都是产能过剩行业加剧产能过剩。

这两个环节为什么出问题了呢？

先来看第一个环节：钱留在银行干嘛呢？

6月份是商业银行准备半年报的时候，历来是个缺钱的日子。但今年的6月，银行比较特殊，前10天，全国银行信贷增加近1万亿，在这其中，70%以上的新增信贷是票据融资，而一般性贷款增加很少。这项数据足以说明很多钱没到实体经济中。

对比之下，反而是银行的同业业务增长迅速，截至去年末，银行业金融机构存放同业超过10万亿元，同比增长26.4%；买入返售资产同比增长55%。同业资产占总资产比例超过15%。这是非常可怕的，同业业务有个大好处，就是占用的银行资本金极少，最能绕开贷款规模限制，最能规避利率管制，对资本监管越来越严格的银行业来说，同业业务极有可能从不起眼的边缘业务发展成重点业务甚至是核心业务。

信贷急剧增长，票据融资随着增加，一般性贷款增长很少，同业业务迅速增长，为什么这四项数据是这样表现呢？

这些数据背后就是典型的资金错配。何为资金错配？举例来说，银行吸纳了3个月期限的定存，可能会向外发放1年期的贷款，因为越长期的贷款利率越高。存款到期后，银行可以用其他资金或者同业拆借，借钱还给储户。

最简单的贷款资金错配需要同业资金，那还有一部分同业资金用来干嘛了呢？这是最关键的所在。实际上，大量同业资金直接拿来赚利差了，中国利率存在双轨制，也就是说，民间借贷利率明显高于银行同业本身的利息水平。这些金融机构逐渐发现，通过同业拆借往往可以以很低的成本快速获得大量资金，再通过杠杆投资和期限错配，将这些资金直接在影子银行或者理财产品上获得更高的收益，或者干脆就融入信托行业。当然这个过程中，要合理安排好到期资金计划，通过循环往复的交易，就可以实现无风险地套取可观的利差。

比如投入非标准化资产。现在的不少银行超出监管部门限定比例，将拿到的资金融入信托行业。这种利差的存在成为商业银行的赚钱利器，通过各种途径办法将信贷业务包装后投入高利率市场已经成为常态化。

很显然，商业银行的这些行为是值得诟病的：认为政府会在经济下行过程中出台扩张性政策，提前布局占位，所以信贷急剧增长。错配之后，银行急需同业资金或其它资金，或者干脆拿同业资金赚取利差，而这些同业资金只是在体内循环，大量的这部分钱没流入实体。

所以今年的6月，钱确实缺的厉害，但也只是银行缺，别的并不缺。是银行错判了下半年的扩张性政策而过猛放贷，加上影子银行等表外业务。以前的6月，央行都会释放一些资金出来，以解危难。但这次不但不放钱，反而继续发行央票回笼资金，让本来就紧的资金面更加紧张。

钱荒这个词应该改一下，变成“钱慌”，因为这只是结构性资金紧张。看似很凶猛，其实只是局部的。

那么第二个环节呢？

今年以来，中央多次表明要直面过剩产能和经济下滑的风险。然而地方政府和银行都拒绝让陷入困境的企业破产，这些过剩的产能仍逆势开工。不开工，现金流就会断，存量债务可能就无法存续——这成为了银行和地方政府的一块心病。于是，为了维系存量债务存续，资金仍往死去的部分输送，以至于低效经济大量占据了要素，人工、资金、原料很大程度处于被无效消耗状态，这种消耗使得要素价格呈现虚假的“紧平衡”，这就是为什么出现上半年CPI的坚挺和PPI的连续走低。

此时，即使第一个环节打开，钱进入了实体经济，那也只是为地方大投资打开缺口，最大的“效用”就是加剧产能过剩，加上地方政府债务的累积，这是摆在新一届领导层面前的一个大难题。

从以上这两环节来看，我们认为央行近期的政策走向更不能改变，先解决银行钱的空转，再解决产能过剩，之后再来决定下一步的宏观政策走向。这种局部的钱荒是随时可以解决的，只需央行一句话。但更应该清楚的是，钱荒最本质的问题出在银行，也就是第一环节，银行这样用资金错配将短贷的钱用来赚理财产品或者影子银行的做法，跟当年美国的次贷危机有点相似，这才是最危险的。中国的监管层必须遏制并惩治这样的行为！

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